MBOとは｜仕組み・非公開化・事業承継・資金調達と利益相反

MBOとは、Management Buyout（マネジメント・バイアウト）の略で、会社の経営陣が自社の株式又は事業を買い取り、経営権を取得するM&A手法です。日本語では「経営陣による買収」「経営陣買収」と説明されることがあります。

MBOは、上場会社の非公開化、中小企業の事業承継、子会社・事業部門の独立、創業者から現経営陣への承継などで使われます。経営を知る人が買い手になるため、事業の継続性を保ちやすい一方、買収資金の調達、株式価値の算定、少数株主への説明、利益相反への対応が重要になります。

なお、MBOという言葉は人事制度の「目標管理制度」を指す場合もありますが、この記事ではM&A手法としてのMBOを解説します。M&A手法全体の比較から確認したい場合は、M&Aの種類・手法（スキーム）も併せて確認してください。

執筆者：弁護士 坂尾 陽（企業法務・M&A担当）

MBOとは

MBOとは、会社の経営陣が、対象会社の株式又は事業を取得し、自ら経営権を握る取引です。買い手が外部の第三者ではなく、対象会社の現経営陣である点に特徴があります。

典型的には、経営陣が自己資金、投資ファンドからの出資、金融機関からの借入れを組み合わせ、対象会社の株主から株式を取得します。上場会社では、公開買付け（TOB）を行った後、残った少数株主の株式をスクイーズアウトして非公開化する二段階買収が検討されることがあります。

中小企業では、社長の後継者として既存役員や幹部が株式を買い取る形でMBOが使われます。第三者に会社を売却するのではなく、会社の事業や従業員、取引先との関係をよく知る経営陣に承継させたい場合に候補になります。

MBOはM&Aの一類型

MBOは、M&Aの一類型です。M&Aは、会社・事業・株式の取得や統合を広く含む概念であり、買い手が第三者企業である場合も、経営陣である場合もあります。その中で、買い手側の中心が経営陣であるものがMBOです。

もっとも、MBOといっても、法的なスキームは一つではありません。株式譲渡、TOB、株式併合、全部取得条項付種類株式、事業譲渡、会社分割、合併などを、目的と会社の状況に応じて組み合わせます。株式譲渡や事業譲渡との違いを踏まえて、どの権利義務を誰に移すのかを設計する必要があります。

MBO・EBO・MEBO・LBOの違い

MBOと混同されやすい用語に、EBO、MEBO、LBOがあります。違いは、誰が買い手になるのか、どのように資金調達するのかにあります。

EBOは、MBOと近い場面で使われることがありますが、買い手が現経営陣なのか従業員なのかで、後継者育成、意思決定、資金調達、保証、従業員説明が変わります。従業員承継全体は従業員承継とは、EBOの詳細はEBOとはで確認してください。

MBOの基本的な仕組み

MBOの基本構造は、経営陣が買い手となり、既存株主から株式を取得して支配権を得るというものです。ただし、経営陣が個人で直接すべての株式を買うとは限りません。多くの場合、経営陣、投資ファンド、金融機関、買収用会社（SPC）を組み合わせます。

買収用会社を設立し、その会社が株式を取得する場合、買収後に対象会社と買収用会社を合併させたり、親子会社関係を整理したりすることがあります。借入れを使う場合は、対象会社の将来キャッシュフローで返済する計画になるため、買収後の事業計画と金融機関との契約が重要になります。

株式取得型MBO

もっとも典型的なのは、対象会社の株式を取得するMBOです。経営陣又は買収用会社が、既存株主から株式を買い取り、議決権の過半数又は100％を取得します。

非上場会社では、売主株主との株式譲渡契約、譲渡制限株式の承認、株主名簿書換え、代金決済が中心になります。上場会社では、一定の株式取得について公開買付規制が問題になり、TOB後にスクイーズアウトを行うかどうかも検討します。

事業取得型MBO

会社全体ではなく、特定の事業部門を経営陣が買い取る形もあります。親会社がノンコア事業を切り出し、当該事業の経営陣が独立して運営するようなケースです。

この場合は、株式譲渡ではなく、事業譲渡や会社分割を使うことがあります。譲渡対象となる資産、契約、従業員、許認可、知的財産、債権債務をどこまで承継するのかを個別に設計しなければなりません。事業譲渡契約の実務は、事業譲渡契約書とはも参考になります。

上場会社MBOと中小企業MBOの違い

MBOは、上場会社と中小企業で実務上の重点が大きく異なります。上場会社では一般株主・市場・開示規制が中心になり、中小企業ではオーナー株主、後継者、金融機関、経営者保証が中心になります。

MBOが使われる場面

MBOは、単に「経営陣が会社を買いたい」というだけで使うものではありません。既存株主、会社、経営陣、金融機関、従業員、取引先にとって合理的な目的があるかを確認する必要があります。

上場会社を非公開化したい場合

上場会社では、短期的な株価変動や四半期業績への圧力から離れ、中長期の事業再構築を進めたい場合にMBOが検討されます。非公開化により、迅速な意思決定、事業ポートフォリオの見直し、大規模な投資、リストラクチャリングを行いやすくなることがあります。

一方で、上場会社のMBOでは、一般株主から株式を取得するため、価格の公正性、情報開示、少数株主保護が中心論点になります。TOBの仕組みは、TOB（公開買付け）とはで詳しく解説しています。

中小企業で役員承継を行う場合

親族内承継が難しく、第三者売却にも抵抗がある場合、会社をよく知る役員が株式を買い取り、後継者になるMBOが候補になります。取引先・従業員から見れば、経営体制の連続性があるため、外部売却より受け入れられやすいことがあります。

ただし、役員個人に十分な資金がない場合が多く、株式買取資金、金融機関借入、投資家の出資、旧オーナーへの分割払い、経営者保証の引継ぎを慎重に設計する必要があります。

子会社や事業部門を独立させる場合

親会社が事業ポートフォリオを見直す際、子会社や事業部門の経営陣がその事業を買い取り、独立するMBOもあります。親会社にとってはノンコア事業を切り出せ、経営陣にとっては事業の自由度を高められる可能性があります。

この類型では、親会社との取引継続、商標・システム・人事制度・不動産賃貸借・保証・知的財産の切分けが重要になります。株式譲渡で子会社ごと移すのか、事業譲渡や会社分割で事業だけを移すのかを比較します。

投資ファンドと経営陣が共同で買収する場合

MBOでは、経営陣だけでは買収資金を用意できないため、投資ファンドがスポンサーとして出資し、経営陣が一定割合を出資して共同で買収することがあります。ファンドは資金、M&A実務、財務戦略、成長支援を提供し、経営陣は事業運営を担います。

この場合、経営陣とファンドの間で、議決権、役員派遣、事業計画、配当、追加投資、出口戦略、株式の譲渡制限、ドラッグ・アロング、タグ・アロングを合意しておく必要があります。

MBOのメリット

MBOのメリットは、経営を知る人が承継又は買収することで、事業の連続性と意思決定の自由度を両立しやすい点にあります。もっとも、メリットは資金調達や株主対応が適切に設計されていることが前提です。

事業承継でMBOを使うメリット

中小企業では、後継者候補が社内にいるものの、親族ではないため株式の承継方法が決まらないことがあります。この場合、既存役員が株式を買い取り、経営を承継するMBOは、事業承継の有力な選択肢になります。

社内の役員が承継するため、取引先との関係、従業員の雇用、業務ノウハウ、企業文化を維持しやすい点がメリットです。他方で、株式買取資金の負担が大きいため、株価算定と資金計画を早期に進める必要があります。

非公開化でMBOを使うメリット

上場会社の非公開化では、経営陣が投資ファンドなどと協力して株式を集約し、上場維持コストや市場の短期的な圧力から離れて経営改革を進めることがあります。

ただし、上場会社のMBOは、一般株主から見ると、会社の内部情報を持つ経営陣が買い手側に回る取引です。そのため、価格が低すぎないか、情報が十分に開示されているか、取締役会が適切に判断しているかが強く問われます。

MBOのデメリット・リスク

MBOのデメリットは、買収資金の負担と利益相反に集約されます。経営陣が会社をよく知っていることはメリットですが、同時に、売り手株主との情報格差や価格交渉上の不公平を生むことがあります。

買収資金・借入返済の負担が重い

MBOでは、経営陣や買収用会社が株式を買い取るため、多額の資金が必要になります。借入れを利用する場合、買収後の会社のキャッシュフローから返済することが多く、返済負担が重すぎると、設備投資、人材採用、研究開発、広告投資が制限されます。

特にLBO型のMBOでは、買収後の会社に大きな負債が残ることがあります。金融機関との間で、財務制限条項、担保、保証、配当制限、追加借入制限が定められることもあります。

利益相反・価格の不公正が疑われやすい

MBOでは、経営陣が対象会社の内部情報を持ち、売り手株主に対して説明すべき立場にありながら、買い手としてはできるだけ安く買いたい立場にもなります。この構造的な利益相反が、MBOの最大の注意点です。

少数株主や一般株主から見れば、「経営陣が会社の価値を低く見せて安く買ったのではないか」「将来の成長価値が買収価格に反映されていないのではないか」という疑念が生じやすくなります。上場会社だけでなく、同族会社・中小企業でも、少数株主がいる場合は同じ問題が起こり得ます。

旧オーナー・少数株主との紛争リスク

中小企業のMBOでは、旧オーナーが価格に納得しない、少数株主が売却に応じない、親族株主が後から異議を述べる、株式の所在や相続関係が不明確という問題が起こることがあります。

譲渡制限株式の承認、株主名簿、株券発行会社かどうか、名義株、相続未了株式、担保権、先買権、株主間契約を確認せずに進めると、クロージング後に支配権が不安定になることがあります。

MBOの手続・流れ

MBOの流れは、対象会社が上場会社か非上場会社か、株式取得型か事業取得型か、ファンドが関与するかによって変わります。もっとも、共通して重要なのは、初期検討、価格算定、資金調達、契約、株主対応、クロージング、買収後運営を一つの工程表で管理することです。

初期段階では利益相反管理を先に決める

上場会社や少数株主のいる会社では、経営陣がMBOを検討し始めた時点から、会社情報の利用、取締役会での説明、交渉担当者、特別委員会の設置、社外役員の関与を整理する必要があります。

経営陣が買い手側の検討を進める一方で、対象会社の取締役として売り手株主全体の利益にも配慮しなければならないため、誰がどの立場でどの情報を扱うのかを曖昧にしないことが重要です。

クロージング条件を明確にする

MBO契約では、融資承認、株主承認、譲渡制限株式の承認、重要契約の同意、許認可、表明保証の正確性、重大な悪影響がないことなどをクロージング条件にします。

条件が曖昧なまま代金決済を進めると、株式は取得したが金融機関の融資条件を満たさない、主要取引先の承諾が取れない、旧オーナーの保証が残るといった問題が発生します。

MBOの資金調達とMBOローン

MBOでは、買収価格をどのように支払うかが大きな課題になります。経営陣個人の自己資金だけで全株式を買い取れるケースは多くないため、複数の資金調達方法を組み合わせるのが通常です。

LBO型MBOの注意点

LBO型MBOでは、買収用会社が金融機関から借入れを行い、その資金で対象会社株式を取得します。買収後は、対象会社の利益やキャッシュフローから返済していくことが想定されます。

この方法は、経営陣の自己資金が少なくても大型のMBOを実行しやすい一方、借入負担が大きくなる点がリスクです。事業計画が未達になると、返済遅延、財務制限条項違反、追加担保要求、リスケジュールが問題になります。

中小企業のMBOでは経営者保証も問題になる

中小企業のMBOでは、旧オーナーが金融機関借入れの連帯保証人になっていることが多くあります。MBOにより経営権が移っても、保証が当然に外れるわけではありません。

旧オーナー保証の解除、新経営者の保証、経営者保証ガイドラインの活用、担保差替え、金融機関との説明資料、事業計画、返済能力の確認を、クロージング前に進める必要があります。

MBOにおける利益相反と公正性担保

MBOで最も重要な法務論点は、利益相反と公正性担保です。経営陣は、対象会社の内部情報を把握し、会社の将来価値を最もよく知る立場にあります。その経営陣が買い手になるため、売り手株主との情報格差が生じやすくなります。

上場会社のMBOでは、一般株主保護の観点から、公正なM&Aの在り方に関する指針や裁判例の考え方を踏まえ、特別委員会、第三者算定、情報開示、取引条件の交渉過程を整えることが重要です。中小企業でも、少数株主がいる場合や親族株主が分散している場合には、同様の発想が必要になります。

なぜMBOでは利益相反が起きるのか

MBOでは、経営陣が取締役として対象会社・株主全体の利益を考える立場にある一方、買い手としては買収価格を抑えたい立場にもなります。会社の業績見通し、事業計画、将来の成長可能性、リスク情報をどこまで株主に開示するかも問題になります。

そのため、MBOでは、価格そのものだけでなく、価格がどのような手続で決まったのかが問われます。第三者算定機関の評価書があるか、特別委員会が実質的に交渉したか、少数株主が十分な情報を得て判断できたか、強圧性が排除されているかを確認します。

公正性担保措置の例

中小企業でも価格の説明資料を残す

非上場会社のMBOでは、上場会社ほど厳格な開示規制が問題にならないことがあります。しかし、少数株主、親族株主、相続人、旧オーナー、金融機関との関係では、価格の説明資料を残すことが重要です。

株価算定書、決算書、事業計画、借入条件、支払能力、旧オーナーへの退職金、役員報酬、競業避止、表明保証を整理し、「なぜこの価格・条件なのか」を後から説明できる状態にしておきます。非上場株式の評価方法は、非上場企業の株価算定とはも参考になります。

裁判例から見るMBOの注意点

MBOでは、買収価格、強制取得、反対株主の保護、手続の透明性が裁判で問題になってきました。裁判例は個別事案の判断ですが、実務上は「価格だけでなく、手続と説明資料が重要である」という教訓を示しています。

レックス事件とMBO価格の公正性

レックス事件では、MBOに伴う全部取得条項付種類株式の取得価格が問題になりました。東京高裁平成20年9月12日決定は、取得日における公正な価格を判断するに当たり、市場株価だけでなく、MBOにより株主が失う将来の株価上昇期待やプレミアムを考慮しました。

その後の最高裁平成21年5月29日決定は、原審の判断を裁量の範囲内として維持しました。同決定の補足意見は、MBOでは反対株主等の経済的価値を補償する観点から、MBOが行われなかったならば株主が享受し得る価値と、MBOにより増大が期待される価値のうち株主が享受してしかるべき部分を合算して考えるべきであるという考え方を示しています。

この裁判例からは、MBOの価格決定では、単にTOB価格を提示すれば足りるわけではなく、事業計画、株価算定資料、開示、強圧性の排除、株主の判断機会が重要になることが分かります。

JCOM事件と公正な手続の重要性

最高裁平成28年7月1日決定は、公開買付けと全部取得条項付種類株式を用いた二段階取引において、独立した第三者委員会や専門家の意見を聴くなどの措置が講じられ、公開買付けに応募しなかった株主の株式も同額で取得する旨が明示されていた場合には、特段の事情がない限り、取得価格を公開買付価格と同額とするのが相当であると判断しました。

この判断は、MBO・TOB後の完全子会社化でも、適切な公正性担保措置が実効的に講じられている場合には、当事者間で形成された取引条件が尊重されやすいことを示すものです。逆にいえば、公正な手続が弱い場合には、価格決定紛争のリスクが高まります。

インテリジェンス事件と反対株主の公正価格

最高裁平成23年4月26日決定は、株式交換に反対した株主の株式買取価格が問題となった事案です。同決定は、シナジーその他の企業価値の増加が生じない場合には、原則として、株式買取請求がされた日における「その組織再編がなければ株式が有したであろう価格」を基礎に考える方向性を示しました。

MBOそのものではなく株式交換に関する事案ですが、MBO後のスクイーズアウトや組織再編で反対株主が退出を迫られる場合、価格の基準時、組織再編による影響、市場株価の補正、株主保護が重要になることを理解するうえで参考になります。

サンスター事件とプレミアムの考慮

大阪高裁平成21年9月1日決定は、MBO目的の公開買付けと全部取得条項付種類株式の取得価格が問題になった事案です。同決定は、市場価格を基準としつつ、支配プレミアムやスクイーズアウトにより投資機会を失うことへの対価を考慮する考え方を示しました。

現在の実務では、公正なM&A指針やその後の裁判例も踏まえて、特別委員会や情報開示の重要性がより強く意識されています。MBOを検討する際は、古い裁判例を機械的に当てはめるのではなく、現在の実務水準に照らして手続を設計する必要があります。

MBOで弁護士が確認するポイント

MBOは、株式譲渡、資金調達、会社法、金融商品取引法、労務、税務、契約、ガバナンスが重なる取引です。弁護士は、単に株式譲渡契約書を作るだけでなく、スキーム全体の法的リスクを整理します。

法務DDで簿外リスクを確認する

MBOでは、経営陣が会社をよく知っているため、法務DDを省略したくなることがあります。しかし、役員が把握している業務上の感覚と、契約書・登記・許認可・労務・訴訟・知的財産の法的リスクは一致しません。

買収後に新経営陣が責任を負う以上、重要契約、借入、保証、未払残業代、訴訟、許認可、知的財産、個人情報、反社会的勢力排除条項を確認しておく必要があります。調査項目は、法務デューデリジェンス（法務DD）とはも参考になります。

株主間契約・スポンサー契約を整備する

投資ファンドや共同経営者が関与するMBOでは、買収後の株主間契約が重要です。経営陣がどこまで自由に経営判断できるのか、重要事項についてファンドの同意が必要か、将来の売却時に経営陣がどのように参加するかを決めておきます。

役員承継型のMBOでも、旧オーナーが一定期間株式を残す場合、売却制限、追加取得、議決権行使、配当、退任時の株式買取、死亡・退職時の扱いを定めることが重要です。

MBOと他のM&A手法の選び方

MBOは有力な選択肢ですが、常に最適とは限りません。第三者M&A、EBO、親族内承継、株式譲渡、事業譲渡、会社分割、第三者割当増資と比較し、目的・資金・株主構成に合う手法を選ぶ必要があります。

買収対価、税金、既存株主の意向、従業員説明、許認可、契約承継の負担は手法により異なります。M&A税務の全体像はM&Aの税金とは、資本提携の選択肢は第三者割当増資とはも参考になります。

MBOに関するよくある質問

MBOとは何の略ですか？

MBOは、Management Buyoutの略です。M&Aの文脈では、会社の経営陣が自社の株式又は事業を買収し、経営権を取得する手法を意味します。人事制度の目標管理制度を指すMBOとは別の意味です。

MBOとM&Aの違いは何ですか？

M&Aは、会社・事業・株式の取得や統合を広く含む概念です。MBOは、その中で買い手側の中心が対象会社の経営陣である取引をいいます。つまり、MBOはM&Aの一類型です。

MBOとLBOの違いは何ですか？

MBOは誰が買い手かに着目した言葉であり、経営陣が買い手になる取引です。LBOは資金調達方法に着目した言葉であり、対象会社の資産やキャッシュフローを前提に借入れを活用する買収手法です。実務では、MBOの資金調達としてLBOが組み合わされることがあります。

MBOとEBOの違いは何ですか？

MBOは経営陣が買い手となる買収であり、EBOは従業員が買い手となる買収です。役員が中心ならMBO、従業員が中心ならEBO、経営陣と従業員が共同で買い手になる場合はMEBOと整理されることがあります。

MBOで非公開化する理由は何ですか？

上場会社がMBOで非公開化する理由には、中長期の経営改革、短期的な株価変動からの解放、上場維持コストの削減、株主構成の集約、事業再編の迅速化などがあります。ただし、一般株主の株式を取得するため、価格の公正性と手続の透明性が重要になります。

経営陣に資金がなくてもMBOはできますか？

自己資金だけで実行できない場合でも、投資ファンドの出資、MBOローン、メザニンファイナンス、旧オーナーへの分割払いなどを組み合わせることがあります。ただし、借入返済能力と保証負担を慎重に確認する必要があります。

中小企業の事業承継でMBOは使えますか？

使える場合があります。親族後継者がいない場合に、既存役員が株式を買い取り、会社を承継する方法としてMBOが検討されます。株価、買取資金、経営者保証、旧オーナーの退任条件、少数株主対応を早めに整理してください。

少数株主が反対した場合はどうなりますか？

非上場会社では、少数株主から株式を買い取れないと、100％取得や円滑な経営承継が難しくなることがあります。上場会社では、TOB後のスクイーズアウトや反対株主の価格決定申立てが問題になります。いずれも、価格の説明資料と手続の公正性が重要です。

MBOでは弁護士に何を相談すべきですか？

スキーム選択、株式譲渡契約、株主間契約、融資契約、特別委員会、利益相反、株主説明、法務DD、許認可、重要契約、労務、保証、クロージング手続を相談すべきです。税務・会計・金融機関対応と連携して進めることが重要です。

まとめ

MBOとは、会社の経営陣が自社の株式又は事業を買い取り、経営権を取得するM&A手法です。上場会社の非公開化、中小企業の役員承継、子会社・事業部門の独立などで活用されます。

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